財經小學堂

友人提問台耀（4746）３Ｑ２４的財報，可以發現本期淨利是淨損5099！ 但是最後每股盈餘卻是正的？ －－－－－－－－ 我推測可能是某個持股非100%的子公司特別虧錢，所以稅後淨利的部分雖然是損失，但損失主要分給非控制權益 稅後損失分為兩個部分，一個部分是會納入ＥＰＳ計算的歸屬於母公司業主權益，另一部分是那些非100子公司的其他股東享有的部分（財報用語：非控制權益）

你一定看過這樣的新聞：某某公司的老闆或高級主管上上個月買了多少張股票，上個月又買了多少張，說這個月還要繼續買下去。 有時候不僅 內部人員持股異動事後申報 每個月增加，甚至還搭配了庫藏股，對市場明示的意味非常濃厚。 每當看到這種密集風向，我就會自動聯想到一個 宏達電（2498） 的經典案例，然後做出基本的利多或利空判定： 《 2012/11/21 新聞 ： 台股驚爆內線疑雲　誰賺最大？ 》 宏達電在2010年到2012年股價造山的過程當中，最常看到的風向就是內部人員持續買股、異常密集的庫藏股《 宏達電庫藏股查詢 》。 尤其在後面下跌階段，庫藏股以外，董事長王雪紅個人名義買了多少張股票的新聞 《 2012/7/14 新聞： 王雪紅18億買5千張宏達電 》 還一直見報，瘋狂宣傳。 那時候的我就在想： 為什麼公司執行了庫藏股、老闆還大買5000張，但股價還是撐不住？ 源於特定外資的持續賣超！ 特定外資哪來這麼多籌碼可以賣？ 檯面上看得到庫藏股在買、老闆個人名義買5000張，檯面下根本就不知道實質控制公司藏身外資身份的外圍戶頭賣了n萬張。 在2010年到2012年，股價遠高於淨值的高檔區，高價買進庫藏股損及股東權益的程度非常大之時，瘋狂的執行，執行率非常的高；等到股價再起不能時，反而2013年、2015年、2016年象徵意義執行了各1次庫藏股，但且執行率非常低。 這是為何？細思即懂。 始作俑者（ 宏達電 ），其無後乎！ 這幾年來不少披著成長股外衣的鎖碼股，股價先飆到天上以後，內部人檯面上要申報的數字微幅增加給市場看、或者才開始異常在執行庫藏股，就不一一點名了。 每當看到這些徒子徒孫，個人就會感謝宏達電當年的經典案例太深刻，讓我從未在類似的手法中損失過半毛錢。 基本的利多利空判斷： １．位階： 庫藏股的股價位階有沒有嚴重損及股東權益？ 內部人買股給市場看的位階，是不是在天上？ 以這標準，最近 《 友達董總帶頭買 》 ，個人就會持平去看，可以視為內部人在摸景氣循環的底。 ２．老闆或內部人檯面上的持股多寡： 如果一家公司，老闆個人名義需要申報的持股不多，主要用來控制公司的持股主體都掩藏在檯面下。 哪天突然用個人名義買股給市場看還狂發新聞，就要特別小心是否有檯面下的特定賣壓出籠。 ３．可直接判斷的買股目的是否單純： 內部有實質控制力的人，如果真的看好公司，一定是低位階就買了，不太可能...

最近房地產交易量有所下滑，對於營建類股來說產生壓力。 為什麼說營建類股會有壓力呢？ 因為 營建類股屬於高槓桿的產業 ，借款較高、存貨也不低，如果遇到房市逆風，想買房的人紛紛縮手，投資客退潮，在償還借款的壓力下，就有將存貨轉成現金的壓力；換言之，房市逆風，還是要想辦法把手中的房子賣掉，換成現金才能償還借款。 那我們可以篩選壓力較大的營建類股，有兩個用意：第一當然是投資篩選個股，另一個就是如果你想買房，面對有資金壓力，急於賣屋變現的業者，民眾可要好好的談價格啊！ 因此，我們可以設定一些條件，來檢視看看營建類股是否比較高的風險，條件如下： 　１．建材營造類股 　２． 最新季度稅後淨利>0 　３．最新季度營業現金流<0 　４．四季自由現金流<0 　５．存貨%佔資產比超過70% 　６．債務倍數(C/A)>10 2022.11.28 篩選之後，結果有1442、2524、2537、2542、5534、5213、5455、5508、5523！ 以興富發（ 2542 ）公司為例， 債務倍數(C/A)，高達12.47，接著去看資產負債表，111年第三季現金及約當現金114.7億元，短期借款1,115億元，大約10倍了。 興富發的營業活動現金流這三年都是負數，融資活動現金流很高。 如果能將存貨1,707億元順利銷售出去，當然就不是什麼問題；只是今年營收到Q3才122.1億元，相較於去年全年營收438.6億元，相去甚多，不過九月之後營收看起來表現不錯，或許年底交屋旺季，數據上會有不錯的表現。 我們再來看看皇翔 （ 2545 ） 先來看看 現金流量表 ，帳面獲利不錯，但去年到今年Q3營業活動現金流均為負數，期末現金餘額快見底了，所以融資活動現金流顯示在借錢。 接著我們再來看 現金流量表的細項 ： 今年Q1營業活動現金流-32.04億元，現金不夠，所以短長期借款接近24億元；Q2、Q3營業活動現金流轉好，所以償還了一些借款，但Q3還又借了13.96億元，應該是與發放現金股利有關係。 Q3期末現金及約當現金餘額僅剩下6.83億元，短期借款高達199.8億元，又碰上現在房地產低迷，所以將手中的存貨、投資性不動產出清，也算是正確的企業經營策略與手段。 所以面對有資金壓力，急於賣屋變現的業者，民眾可要好好的談價格啊！畢竟買地蓋不難，升息背景下要賣出去才是王道喔！

投資股票的本質是什麼？  我想是投資那家公司，亦是透過投資該公司參與該項產業，產業本身有榮枯也有更迭，所以不能買了以後放了不管而是必須定期追蹤。 那做多產業的投資組合則是藉由降低單個公司／產業的榮枯之風險，偏向整體經濟走勢的作法。 而ETF被動式基金是按照邏輯替換選股，本身即是一種投資策略，節省選股與進出原則難度，只是限於整體規模與規定，但也勢必不會是最有效率的方式。 債券本身其實偏向給超大金額管理資金（例如壽險業）符合規定配置用的，老實說 股債平衡對一般投資者而言，相對沒效率也沒意義（避險部位對非超巨額資金來說沒那麼難取得） 所以 我更偏向自組單純股票 而非債券投資組合，更有趣但也更花時間一些，報酬對我而言也理應優於絕大多數ETF，必要時也能取得適合的避險部位，如果有適合的商品也能雙向使用槓桿。 但是基本上所有超額報酬都有 " 胃納量 "的問題，所以就算是很好的小規模有用的策略，除非是超傘型分散再分散，否則推到ETF規模都會因為進出與小額不同的價差吞噬掉 超額報酬 的部分， 所以只適合整體經濟式的投資。 這是我自己一直在做的事跟為何如此做， 雖然這個佑佐一定聽不懂，但是記錄起來才找的到。

寫完 從老舊建築來看投資的趨勢｜崇友 4506 後，分享給朋友看，其中有位朋友說： 哈！那就來看看殖利率（殖利率＝配息／股價）低的股票是否值得投資？ 首先為何會殖利率偏低勒？主要分做兩種：分母或分子 分母導致殖利率偏低 對於很多存股族來說，挑選殖利率高的股票是一大重點，可是有些股票是因為股價上不去才導致殖利率偏高，股價上不去必定有原因；譬如說2022年海運股配息很高但股價卻很低，主要是運價下跌導致前景看差。 同樣地，有些股票因為股價短線前景看好、不斷飛漲，導致殖利率偏低；因此，我們可以想像一下，殖利率的高低可能與這一檔股票未來的趨勢是否看好有關係，會影響分母的股價。 分子導致殖利率偏低 有時候也與分子（配息）有關係，例如本文所要介紹的台積電，因為要留下多一點現金以因應未來的資本支出（蓋廠、買設備等），所以配息少一點，這也會導致殖利率偏低。 以護國神山為例，台積電每一季配息2.75元，一年配息11元，在2022年公布第二季季報的時候，如果以當時大約500元的股價來觀之，配息率才2.2%，有點低的數據；但如果用本益比來看，近四季EPS為29.39元，本益比為17倍，算是尚稱合理。 如果用未來表現來看，在2022年7月初，台積電Q2法說會所提供的數據，我個人推估2022年EPS為37元；假設還是配息37.4%，配息為13.84元，比之前的11元略有增加，以當時股價500元來看，殖利率還是偏低，僅有2.77%。 但如果用本益比來看，500/37=13.51 （倍） 則顯然有點偏低，若是以17倍的本益比來計算，股價應該為629元。 結論 對於為了資本支出，暫時少配一點現金股利、多留一點錢用於未來資本支出的公司來說，因為配息率較低，不太適合用殖利率來評估合宜的股價。 換言之， 獲利高、配息少的股票，則以本益比來評估股價，會比殖利率更為合適 。

台灣不只是人口老化有滅國的危機，如果我們跳脫出人的範圍，把老化這個概念套用到建築上，建築老化該怎麼辦？我們能否找到投資的機會 ？ 都更、危老重建等這些屬於蓋房子銷售的領域。但是 說我居住的社區討論電梯更換的議題已經很久了，一部電梯廠商報價約190萬，住戶該如何分擔已成為一大問題，但因為電梯因為涉及安全，所以許多住戶均積極地希望更換。所以來看看台灣電梯的產業吧！ 電梯產業像是崇友電梯（ 4506 ），市場占有率20%，主要業務如下： 新梯銷售 ：一般房地產、前瞻基礎建設（軌道建設）及社會住宅。 舊梯更新 ：1985年開啟營建黃金期，自2005年電梯即已年滿20年，迄今已經超過35年，更換需求增加。 維修保養服務 ： 依據110年年報資料，電梯、電扶梯佔55.03%，勞務42.83%。 2022年因為房地產較為冷卻，可能量能會下滑，依據前開 年報所述「全國商總預估2022年推案量將減 20%的價穩量縮格局」 ，不過前瞻基礎建設（軌道建設）、社會住宅的需求，2022年仍持樂觀態度。 不過就這一點來看，個人認為若要看長期趨勢，少子化因素將在10年後開始影響房地產，所以新屋大概只有市區都更有助於量能增加，其餘鄉下地區的房地產需求將會降低。 老舊電梯更換 老舊電梯更換是一個值得關注的項目，依據該公司年報所述「全台老舊電梯數量超過5萬台」，以市佔率20%來看，可以吃下1萬台。 不過這樣子計算，看不出來依據何在！那我們依據 內政部不動產資訊平台 的資料，房屋稅籍住宅類數量900萬戶，20年以上的佔76%，也就是684萬戶；另外參考 2015年的住宅狀況抽樣調查 ，住宅大樓與華廈大約佔30%，也就是總共205萬戶；最後參考我個人所住社區約25~35戶一部電梯，算出來大約是6萬台，以市佔率20%來看，大約1.2萬台，該公司年報所載數據確實差不多。 如果以10年陸續替換這些老舊電梯，一年大約1,2 0 0 台，每台以190萬元計算，大約是23億元。 此外，依據該公司年報所述「保養基礎台數已逾4萬台」，從2021年營收46.05億元，如果未來能得知最新保養基礎台數，則可以算出更精細的未來維修保養的營收；更換電梯之後，再取得保養的合約機率頗大，所以一年大約可以增加1,200台，此一合約數會逐步擴大。 結論 民國91年以前蓋的房子，高達684萬戶，距離現在已經有20年以上，如果有電梯的話，大多...

常常有人說看財報是看後照鏡，以 第二季季報來說，就是4~6月的營運表現，法規要求在8/14前公布 。 企業花一個月到一個月半的時間完成公布，知道內情的人早就已經偷偷進出，那我們沒有提早得知的小散戶，有必要看Q2季報嗎？ Q2季報要看啥？ 平常我們每個月看到的是上個月的營收數據，譬如說8月8日公布7月營收，看到的只有營收數據，營收品質如何難以從營收數據中判斷。 可是八月中旬前公布的季報，卻能提供更完整資料，除了營收外，像是毛利、營業利益、獲利、EPS、資產變動、現金流量表等資料。 獲利創新高、毛利率下滑 舉個例子，8/1的一則新聞 聯發科營收創高，毛利率為何跌破5成？ 聯發科（2454）本季合併營收為新台幣 1557.3億元（ 財報連結 ），較前季增加 9.1%；然而，聯發科在連續15季毛利率成長，並在上一季突破五成之後，2022年Q2毛利率後繼無力，回跌至49.3%。 如果只看營收創高，在7月初公布6月營收的時候，把4~6月營收加一加，會發現營收比去年同期太漂亮了，會很開心，衝啊！買啊！（註：今年迄今聯發科單月營收高點在3月，4~6月逐月下滑） 但是7/29法說會公布Q2的數據時，才發現Q2毛利率下滑，心裡的不安感不斷湧出，開始懷疑是否哪邊出了問題，三週前搶進的股票是否買錯了呢？ 很多公司營收衝很漂亮，其他數據卻不好，我們未必能準確判斷原因，有可能是因為清庫存而降低價格，即所謂的殺價取量，造成毛利率等數據不佳，或者是還有其他原因呢？ 季報，雖然晚了一點，但是可以提供一些事實佐證的依據。 財報的遞延效應 如上所述，財報可以看到過去的一些資料，但有時候我們也可以預判財報，尤其是涉及到第三公司的表現。 例如福懋（1434）因為持有大量的台塑化（6505）股票，前年表現不佳的台塑化，去年Q3配息不佳，導致今年福懋配息也不好、股價一直低迷不振。 然而，去年表現良好的台塑化，今年Q2配息，預估會認列在福懋的Q2季報中，只要沒有其他意外，我們可以預判8月公布的福懋Q2季報，業外收益會不錯，明年福懋的配息也會高出許多。 有趣的一件事情，雖然很多人預期福懋預估下週公布的季報數據會不錯，但是市場還是不會買單，還是要等到實際數據出來；不過這也是合理的，畢竟眼見為憑，如果碰到其他因素導致Q2財報不如預期，那不就很嘔！ 結論 季報，可以驗證過去發生的事實。 季報，時間差效應，可以在市場尚未反...

真的要在股市中靠基本面分析混口飯吃，沒有會計這個基本功，分析企業的時候看不深，會計學的確枯燥乏味，有些人會去找簡單易行的財務比率書覺得會看比率即可，但其實閱讀財報時重要的是要能拆解數據找出背後的原因，只會看財務比率的人做不來。 就像今日（2022.07.20）很大的新聞： 潤泰集團被南山「拖累」？潤泰新、潤泰全第二季每股淨值拉警報　這家恐踩下市紅線 今年開啟升息循環後，股、債齊跌，這就不必我多說了，想必大家都或多或少被打到，南山人壽也受了重傷，淨值大幅度下滑。潤泰新（9945）、潤泰全（2915）、寶成（9904）因為都直接間接持有南山人壽，今年Q2的市場淨值會繼續受到影響，甚至於跌到負數。 淨值跌到負數的概念？ 我先來說一個簡單的概念，小南郵局存了 500 萬元，還有一間房子 1,000 萬元，股票 500 萬元，資產共計 2,000 萬元！ 至於負債的部分，現在有借款 1,500 萬 所以淨資產（企業為股東權益）的計算方式為 2,000－1,500＝500萬元 至於為什麼會變成負數呢？ 很簡單，房價下跌，從 1,000 萬元跌成 5,00 萬元 股票從 500 萬元跌成 200 萬元，總資產少了 800 萬元，剩下 1,200 萬元 淨資產（企業為股東權益）的計算方式為 1,200－1,500＝ －300 萬元 這不就變成負數了！ 不過潤泰新近期資產下滑的原因，我們還是看看完整財報： 其中的『採用權益法之投資』就是股權投資（包括但不限於南山人壽） 2020 Q1 到 2021 Q4，淨值從 76 到 56，下滑的原因主要是股本變大 2021 Q4 到 2022 Q1，淨值從 56 到 34，下滑的原因主要是長期股權投資 從上表來看，今年Q2每股淨值要變成負數，必須要 資產<負債 1,467-687=780 也就是說南山人壽與其他的長期股權投資644.4億元，幾乎要歸零，其他方面還要少個140億元，或者是負債增加等，才有可能成為負數。所以我覺得 短時間 很難啦！ 回到大家熟知的富邦金與國泰金等等，在三年後 IFRS 17（國際財務報導準則 17 號公報）實行後，也將因為資產負債的會計方式不同而造成資產快速減少，進而影響資本適足率。 為何會這樣勒？剛剛用小南做例子，如果是公司的話就較複雜啦，用最簡化的方式估算資產負債表就是用 現金流量折現法（DCF） ...

知名不具的帥帥湯姆分享有關台股基金與台灣ETF相關的資訊，並綜合大家的問題與帥帥湯姆（以下用第一人稱的 我 ）的觀點如下（在徵得帥帥湯姆同意後轉發到無涼部落格）： １．基金有高額的經理費與銷售費用： 台股基金的經理費加上保管費，大約每年在 1.6~1.8%，而台股 ETF 的經保費大概在 0.35%，通常是越簡單的越低，比如說 科技、中小企業 、 上櫃 的基金或是ETF就會稍高一點。 而這些費用是每日由基金淨值扣除，因此這個由 Money DJ 再載得資料就是各自扣除該有的費用後，投資人會收到硬碰硬的投資報酬率。 FundDJ排名：國內基金依類型：報酬顯示 至於一次性的費用則包括：銷售手續費（視通路平台各自高低有別）通常鉅亨網 、 基富通或是各基金公司／銀行的網路平台會比較低，會有如生日當月免手續費或是不定期的零手續費促銷。 以長期投資人來約，這個影響程度較低，但是若是喜歡頻繁進出的人來說，這個費用也是一筆支出。 ２．有那些基金有比較穩定的表現值得推薦： 我拿到2022.07.19的淨值來比較（1 、 3 、 6個月；1 、 3 、 5 、 10 年總共七個區間），選擇的標的必須要成立超過十年。 以基金來說，很多評論認為基金經理人常常換，然後換人也沒有通知投資人（其實法規規定這些資訊在基金月報都必須定期揭露，你不看是要怪我囉），若長期下來基金的績效都名列前茅，表示不論基金經理人一直沒換人或是這家基金的投資團隊真的很嚴謹的執行投資策略。 比較起來，我個人認為幾家公司的表現穩定： 安聯 、 野村以及統一投信，另外復華也是傳統台股表現不差的公司 。 ３．台股基金績效何時會輸給台股ETF？ 這要用比較宏觀的角度來回覆比較理想，整體而言，越是新興市場或是比較小的單一市場，就比較容易出現資訊不對稱的超額報酬。很不巧的，台灣股市就是屬於此類相對淺碟的市場，因此常常出現中小型股票超越一般類股的現象，尤其是科技 、 生技類股，偏偏台灣投資人對於流動性這件事不太在意，反而認為股本越小越容易飆！是啦，很容易飆，只是有很多時候是往下飆，或是很喜歡把一個10年得產業趨勢10個月做完，漲到最後只剩下本夢比！ 今（2022）年以來台股 ETF 表現就比較突出，主要是因為科技股中，台積電 （ TSMC ） 的表現相對抗跌，政府基金進場也是以 台積電 為撐盤工具（此處先不討論，政府應該不應該出手救股...

 

台積電會不會漲破千元呢？其實從去(2021)年就有許多外資將台積電的目標價調高到1,000元 （ 相關新聞：台積電目標價暴衝上1000元，他嚇喊不妙了：外資有天大陰謀 ） 不論你認為是言過其實還是只是出貨的理由；我自己的作法是不管市場的訊息為何，自己驗證最實在。而只要講投資（財報）一定繞不過績優模範生台積電 那我們從不同面向（資本支出）的角度來看看外資的想法是否有其道理？其實這幾年來，台積電的資本支出不斷擴增『2019年：150億美元、2020年：172億美元，接著2021年：300.4億美元（新台幣8392億元）』 （ 相關新聞：台積電上修全年展望 資本支出創新高 ）。 依據台積電公告內容，2022年：400億美元到440億美元。 （ 台積電公告：台積公司2021年第四季每股盈餘新台幣6.41元 ） 台積電的資本支出向來與股價有正相關，明年預估到440億美元，那股價該怎麼走呢？ 假設將資本支出要延遞往後一年才發酵，那推估出來的2022年全年營收將達2兆4259億元；相較於台積電公告2022年第一季營收預計上看172億美元(新台幣4747億元)，如果台積的營收可以逐季成長，那這個推估的數字也算合理啦。 如果以稅後淨利37%來計算，預估8,975億元，EPS大約可到35元，本益比抓比較高的30，這應該是有些外資上看千元的理由。 不過股價變動因素多，這只是其中一項影響因子而已。那我們從另一個角度『籌碼』來看看吧～透過 『 神秘金字塔網站 』 來看，可以發現股東人數從最高的102萬，跌落到86萬，籌碼變乾淨許多。 那接下來看看漲價效應？其實，在這個時空背景（通膨與缺晶片）下，人人都在漲價，到底會漲到何時哩？就漲到下游需求消失為止啦！ 而 111/1/13的法說會，大家看到台積電的數據不錯，全部的人都想歐印了！！！ 從台積電公布的數據，可以畫出這兩年的損益表（黃色為依據台積電法說會數據的推估）。 然而，漲價是不是真的有賺到更多的錢哩？如果原物料漲得更多或是其他費用（例如運費XD） 漲 得更誇張不就做白工了嗎 ？所以我們 就要更仔細的看看喔～ 相較於去年第四季，營收雖有增加+21%，但成本與費用增加比例較大(+25%、+26%)，所以營業利益、稅後淨利、EPS成長僅由+16%。 所以還是實際產量增加導致營收上揚的時候，將會讓財報更漂亮一些啦！

在企業營運中，借錢是難免的，但是借錢就是不好的嗎？其實不一定喔！ 真正不好的負債是跟銀行借的錢，也就是金融負債，但是有一種債看到增加其實是好事喔！ 那就是今天的主題 「合約負債」 ，合約負債主要包括了 「預收工程款」 與 「預收備料款」 等兩大科目，而在會計處理上，雖然客戶因為預付了費用，必須得將「合約負債」歸類在流動負債上，但由於償還此負債的方式，並不是透過「金錢貨幣」，而是透過在一段指定期間內，提供 「某種商品（例如建設公司的預售屋）」 ，或 「某種服務（例如健身房的預繳年費）」 ，因此，在某種程度上，不僅可視為「在手訂單」的延續，更可看作是「營收」的領先指標。 那今天我們來看看一家很有趣的公司～巨路國際（6192 ） 這間公司蠻有趣的，合約負債過去一年增加很多，但是營收淨利增加有限。而且最特別的就是很少看到這種負債比3X%的公司但是當中沒有金融負債的（好啦，法說會簡報只有三頁的也很少見😆） Q2~Q3新接的訂單,導至合約負債一直創新高（存貨也同步）， 營收應該明年會比較明顯開出來，你簽一堆工程還是會完工的，只是早或晚而已；配息率好像無解，公司小氣得不得了。 最後，如果你想看完整財報的，可以看我之前這一篇 「 從公開資訊觀測站取得完整財報資料 」

每個月大家都在期待的無涼分析師懶人包（Ｘ）愛榭克專欄（Ｏ）來了！ 這次愛大提醒因為美國商品的結構性需求轉弱以及中國的全面性經濟失速，台灣這個出口導向的經濟體很可能會出現大幅回檔喔，因此也可以先行出場靜待更好時機入場。 同場加映 2021 Q3 中國如何操作 & 2021 Q3 美國如何操作 最後，還是重申一下 如何正確看待投資達人的分享與建議 。